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Discounted Cash Flow Verfahren

Zur Ermittlung des Unternehmenswerts stellt das Discounted Cash Flow Verfahren eine Möglichkeit dar, um den zukünftigen Erfolg der Unternehmung zu berücksichtigen. Dabei ergibt sich der Cash Flow als undifferenzierter Zahlungsüberschuss aus den Einzahlungen, aus dem Verkauf von Investitionsgütern und aus dem Betrieb von Investitionsgütern abzüglich Auszahlungen für den Kauf und den Betrieb von Investitionsgütern. Die Berechnung des Unternehmenswertes stützt sich dabei auf die Bestimmung der für die nächsten Geschäftsjahre geschätzten Free Cash Flows. Diese Cash Flows erfolgen über längere Zeiträume, weshalb der zeitliche Unterschied beim Anfall der Zahlungen durch Diskontierung berücksichtigt werden muss. Z. B. sind 121 € am Ende des 2. Jahres zum Beginn des 1. Jahres (Zeitpunkt t = 0) nur 100 € wert, wenn der Zinssatz 10 % beträgt. Dies lässt sich auch schreiben als 121:(1+0,1)2 = 100. Der Cash Flow in Höhe von 121 € wurde auf den Zeitpunkt null diskontiert (abgezinst). Alle sich über n Zeiträume erstreckenden Zahlungsdifferenzen lassen sich auf den Beginn der 1. Periode beziehen. Die diskontierten Beträge werden nunmehr addiert. Es ergibt sich der Barwert aller Ein und Auszahlungen, d. h. die Summe aller diskontierten Cash Flows:

Hierin sind i der Zinssatz in Dezimalbruchform und 1: (1 + i)t der Diskontierungsfaktor. Im Rahmen der Discounted Cash Flow Methode erfolgt die Ermittlung des Kalkulationszinsfußes in Anlehnung an das Capital Asset Pricing Model (CAPM). Der Diskontierung liegt der durchschnittliche Kapitalkostensatz einer Unternehmung zugrunde, der individuell ermittelt und als Weighted Average Cost of Capital (WACC) bezeichnet wird:

Während des Betrachtungszeitraums bleiben die Bestimmungsgrößen konstant. Die 4 Fremdkapitalkosten ergeben sich aus dem Anteil des Fremdkapitals am Gesamtkapital (FK/GK) multipliziert mit dem Fremdkapital Kostensatz irx Dieser Kostensatz lässt sich aus den Kreditkonditionen für die vom Unternehmen abgeschlossenen Verträge zur Fremdkapital Finanzierung ableiten. Der Eigenkapitalkostensatz hingegen berücksichtigt das unternehmensindividuelle Risiko und ermittelt die auf den risikolosen Zinssatz aufzuschlagende Risikoprämie in Abhängigkeit vom individuellen p Faktor (siehe unter CAPM). Da die meisten Unternehmen jedoch weder börsennotiert und auch keine Aktiengesellschaften sind, ist die Ermittlung nur durch die Verwendung von Branchen Betas und in Anlehnung an Unternehmen mit vergleichbarer Struktur möglich. Die Brutto Methode (Entity Methode) hat die Berechnung des Unternehmensgesamtwertes zum Ziel. Dabei erfolgt eine Diskontierung aller Free Cash Flows mit dem ermittelten Gesamtkapital Kostensatz.

(in der Unternehmensbewertung). Die DCF-Verfahren zählen im Rahmen der Unternehmensbewer­tung zu den Gesamtbewertungsverfahren. Hierbei wird der Unternehmenswert durch Diskontierung zukünftiger Cashflows ermittelt, wobei zur Bestimmung des Diskontierungssatzes auf kapitalmarktthe­oretische Modelle, im Allgemeinen auf das Capital Asset Pricing Model (CAPM), zurückgegriffen wird. Als Ergebnis der Bewertung wird der Marktwert des Gesamtkapitals ermittelt bzw. der Marktwert des Eigenkapitals, der auch als Shareholder Value bezeichnet wird. Je nach Definition der bewer­tungsrelevanten Cashflows aus dem Unternehmen und der anzuwendenden Diskontierungssätze können mehrere DCF-Verfahren unterschieden werden, wobei hier auf den
(1) WACC-Ansatz mit Free Cashflows, das
(2) Nettoverfahren („Equity-Approach”) und das
(3) Adjusted-Present-Value-Verfahren (APV-Verfahren) verwiesen wird. Die in Zusammenhang mit diesen Verfahren bewertungsrelevanten Cashflows errechnen sich nach folgendem Schema:
Discounted Cash Flow-Verfahren Im (amerikanischen) Grundmodell erfolgt keine Berücksichtigung persönlicher Steuern, in Deutschland sollten persönliche Steuern nach IDW ES 1 n.F. auf Grundlage des Tax-CAPM einbezogen wer­den. Siehe auch Cash Flow, Cash Flow-Managment sowie Unternehmensbewertung, jeweils mit Literaturangaben.

Literatur: Copeland, T./Koller, T./Murrin, J.: Valuation — Measuring and Managing the Value of Companies, 3rd ed., New York u.a. 2000; Drukarczyk, J.: Unternehmensbewertung, 4. Auflage, Mün­chen 2003; Spremann, K.: Valuation — Grundlagen moderner Unternehmensbewertung, München-Wien 2004.

Abk. für   Discounted-Cashflow-Verfahren.

DCF-Methode = Discounted-Cash-Flow-Methode (Kapitalwertmethode).

Siehe Kapitalwertmethode

Verfahren der Unternehmensbewertung, bei dem zukünftige Einzahlungsüberschüsse zu einem Kapitalkostensatz (bei verschuldeten Unternehmen weighted average cost of capital, bei eigenkapitalfinanzierten Unternehmen zum APV) abgezinst werden. Typischerweise wird der Planungszeitraum in einen expliziten Planungszeitraum (ca. 3 bis 5 Jahre) und einen unendlichen Zeitraum danach, für den ein sog. Endwert ermittelt wird, eingeteilt.



Ausgehend von einer wertorientierten Betrachtung von Unternehmen ( Shareholder Value ) hat sich in den letzten Jahren zur Abschätzung eines Unternehmenswertes die DCF-Methode neben dem Economic Value Added (EVA) oder dem Market Value Added (MVA) etabliert. Dabei wird der für die nächsten Jahre (z.B. 20 Jahre) prognostizierte Cashflow mit einem Kapitalkostensatz (z.B. Weighted Average Cost of Capital (WACC) ) abgezinst und als Unternehmenswert definiert. Die Schätzprobleme künftiger Einzahlungen und Auszahlungen, sofern der Cashflow direkt ermittelt wird, bzw. der künftigen Jahresüberschüsse, Abschreibungen und Rückstellungsveränderungen, sofern der Cashflow indirekt ermittelt wird, sind offensichtlich. Aufgrund der Schätzprobleme werden in so genannten Due-Diligence -Betrachtungen vernünftigerweise nur Ein- und Auszahlungen für einige Jahre erfasst und spätere Jahre mit einem Restwert angesetzt. Problematisch ist weiterhin, dass ein Goodwill oder Firmenwert nicht erfasst wird. Erfolgspotentiale kommen bei einer reinen Liquiditätsbetrachtung ebenfalls nicht zur Geltung. Letztlich ist wie bei jeder Abzinsung die Qual der Wahl eines richtigen Kalkulationszinssatzes zu nennen. Selbst wenn ein fairer Kapitalkostensatz als Abzinsungsgröße gefunden ist, ist die Wahl der für das Unternehmen relevanten Cashflow-Größe noch zu überdenken (Operating Cashflow, Free Cashflow, ..., s. unter Cashflow ).

siehe   Barkapitalwertmethode (in der   Investitionswirtschaft).

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